外汇套期保值

核心讲解

外汇套期保值，是指通过签署外汇期货合约或购买相关证券，把未来要兑换的汇率提前锁定，从而自动对冲掉汇率波动的风险。它的成本取决于外国货币利率与美元利率之间的差额：如果一国货币预期要贬值（往往因为高通胀），对冲成本会变得非常高。书中举例，英镑兑美元在20世纪从约4.8美元/英镑贬到1.6美元/英镑，但对冲成本甚至超过了英镑的贬值幅度——也就是说，没做对冲的投资者，持有英国股票的美元收益反而高于做了对冲的人。

作者认为，对长期投资者而言，为外国股票的外汇风险做对冲或许没那么重要。理由是：长期来看汇率变化基本由两国通胀率之差决定（即购买力平价），而股票代表对真实资产的要求权，其长期收益会补偿通胀风险，从而保护投资者免受外国高通胀导致的货币贬值损失。

但在短期内，对冲是有用的。一国出现坏消息时，往往同时打压股市和本币，对冲可以帮投资者规避货币贬值；若央行为刺激出口而主动让本币贬值，对冲者既能躲开货币贬值，又不必承担股市下跌的损失。书中举例，2012年末日本首相安倍晋三推动日元贬值时，对日本股票做了对冲的投资者，收益远超未对冲者。

要点

• 外汇套期保值：用外汇期货合约提前锁定汇率，对冲货币波动。
• 对冲成本取决于外国货币利率与美元利率之差，高通胀货币对冲成本极高。
• 作者认为长期投资者通常不必对冲：长期汇率由两国通胀差决定，股票收益可补偿通胀风险。
• 短期对冲有用：坏消息或央行主动贬值本币时，可规避货币贬值损失。
• 案例：2012年末日元贬值时，对冲日本股票的投资者收益远超未对冲者。

常见误区

• 以为买外国股票就该一律对冲汇率：长期看对冲成本可能超过贬值损失，反而拖累收益。
• 以为对冲是"免费的保险"：对冲成本由利差决定，高通胀货币对冲代价很高。
• 把长期结论套到短期：短期汇率冲击大时，对冲仍能有效降低美元风险。

编者注

• 观点"长期投资者通常不必对冲外汇"是作者的判断，学界对此有分歧（详见多方视角），并非定论；实际是否对冲还取决于投资者的本币、投资期限与对冲成本。

多方视角

作者的看法

西格尔认为，长期投资者为外国股票对冲外汇风险通常没那么必要——长期汇率由两国通胀差决定，股票作为真实资产的要求权，其收益会补偿通胀与货币贬值风险；对冲只在短期、或本币面临竞争性贬值时才有价值。

不同的看法

• 布莱克（Black，1990）的"通用对冲"主张认为，所有国际化投资都应按比例对冲一部分汇率风险，而非完全不对冲书外。
• 佩罗德与舒尔曼（Perold-Schulman，1988）把部分汇率对冲称为"免费午餐"：在几乎不牺牲预期收益的情况下显著降低组合波动，因此建议系统地部分对冲书外。
• 还有人强调对冲成本由两国利差决定，是否对冲本质上是一次对利差的押注，而非纯粹的风险管理。

支持作者的理由

长期汇率向购买力平价收敛，股票的真实资产属性使其长期收益能抵消货币贬值，长期对冲的累计成本反而侵蚀收益；20世纪英镑长期贬值但对冲成本更高的历史数据支持了这一判断。