概念进阶债务与杠杆银行与金融体系经济周期与危机
资产价格与抵押信贷的循环
也叫：土地与股价互相推升、左脚踩右脚、抵押品价值螺旋
资产涨价抬高抵押品价值，借到更多钱再买资产；下跌时反向收缩。
核心讲解
这是一个"左脚踩右脚"的自我强化循环。上行时，企业用手里的土地或股票作抵押向银行借钱，资产涨价让抵押品更值钱，银行愿意多贷；企业拿到钱又去买资产，资产进一步涨价，股价随之上涨，企业还能增发股票融到更多资金，循环往复。1985—1990年日本非金融企业筹资约396万亿日元，其中约六成半被投向金融资产而非实体经济，正是这种循环的写照。下行时方向反转：资产价格一旦下跌，抵押品缩水，银行贷款额超过抵押品价值就变成坏账；房价跌还让背着房贷的人断供。更麻烦的是"一个人的支出就是另一个人的收入"，企业破产潮让人失业、收入下降，冲击沿产业链扩散。作者借此说明，以房地产为主要抵押品的间接融资体系，天然带有顺周期放大的弱点。
费曼版：用大白话再讲一遍
想象你有一套房，房价涨了，银行看你押品值钱就多借给你钱；你拿这笔钱又去买第二套，两套一起涨，银行更愿借。人人都这么干，房价越推越高。可一旦行情掉头，房子比你欠的贷款还便宜，银行催着还钱、不肯再贷，你只能卖房还债，卖的人多了价格跌得更快——涨时助涨、跌时助跌。
要点
- 上行：资产涨价→抵押品升值→信贷扩张→资金再买资产→资产更涨价，形成闭环。
- 下行：资产跌价→抵押不足→坏账和断供→信贷收缩→被迫抛售→资产更跌。
- 间接融资体系以房地产为主要抵押品，这种顺周期放大是系统性风险的根源。
- 1985—1990年日本企业筹资约六成半投向金融资产，资金在金融体系内空转。
常见误区
- 以为循环只在上涨时起作用。其实下跌时同样自我强化，而且更快更猛。
- 以为这只是日本特有现象。它是抵押信贷的一般机制，任何以房地产为主要抵押品的体系都适用。
- 以为银行只是被动放贷。银行在景气时主动下沉风险、加大房地产敞口，本身就是循环的一环。
编者注
- 补充这一机制在经济学中有成熟模型：清泷信宏和穆尔（1997）的"信贷周期"模型说明资产价格与抵押借贷能力相互放大，伯南克、格特勒等的"金融加速器"理论机制类似，可与第8章"反身性"对照理解。