货币政策助泡沫

核心讲解

作者认为，在许多泡沫形成的过程中，货币政策不仅没有踩刹车，反而起到了推波助澜的作用。原因在于，央行的主要目标通常是控制通胀和稳定经济增长，而在泡沫膨胀期，消费品价格往往温和、甚至偏低，经济也看似繁荣，于是央行没有理由收紧，反而维持较低利率。低利率让借钱变得便宜，资金充裕，正好为加杠杆买资产提供了燃料。作者举例，日本在20世纪80年代后期长期维持低贴现率，被认为是其资产泡沫形成的常见解释；美联储在2001年后将利率压到很低水平，也被一些研究者认为助长了2000年代的房地产泡沫。但这一因果归因存在争议，不能简单说央行的低利率就是泡沫的唯一原因——泡沫往往同时受到监管缺位、全球资本流入等因素影响。作者由此引出的政策主张是：央行如果只盯通胀，就会在通胀温和时亲手给泡沫供血。

要点

• 作者认为央行目标是控通胀和稳增长，泡沫期通胀温和时不会收紧。
• 低利率让借钱便宜，为加杠杆买资产提供资金。
• 日本80年代后期、美联储2001年后的低利率被指助推泡沫。
• 但泡沫成因多元，不能把低利率当成唯一原因。

常见误区

• 以为央行收紧货币政策就一定能精准戳破泡沫。
• 把低利率视为泡沫的唯一原因，忽略监管、资本流动等因素。

编者注

• 观点"货币政策助推泡沫"是作者的因果判断；2000年代美国房地产泡沫究竟多大程度上来自低利率，学界仍有争议，详见「多方视角」。

多方视角

作者的看法

央行只盯通胀和增长，在通胀温和时维持低利率，等于亲手给泡沫提供资金，日本80年代后期和2000年代中期的案例都支持这一点。

不同的看法

• 本·伯南克等人认为，2000年代美国房地产泡沫主要由监管失败和全球资本流入（储蓄过剩）造成，而不是利率过低，把责任全推给货币政策并不公允。

支持作者的理由

• 约翰·泰勒等研究者指出，美联储2002—2005年利率明显低于按泰勒规则应有的水平，与房价上涨高度吻合；日本央行长期维持2.5%低贴现率的解释也被广泛接受。