债券牛市不可复制

核心讲解

作者警告，投资者不能把过去三十年的债券收益简单外推。1981—2011年间，美国长期债券取得了约7.8%的优异实际收益，但这并非债券"天生"的回报，而是来自两个特殊且不可复制的来源：一是1981年利率高达约16%，债券票息本身就极高；二是此后利率持续大幅下降，债券价格随之上涨，带来了可观的资本利得。高息票叠加资本利得，构成了债券的"双重收益"。

作者认为，如今利率已降至历史低位，这双重红利不复存在：既没有16%那样的高息票，也没有利率继续大降的空间。按当时约2%的名义收益率推算，债券要再实现7.8%的实际收益，物价需每年下跌约5%以上——也就是持续的严重通缩，而这在历史上从未出现过。因此作者提醒，把过去三十年债券的好成绩线性外推到未来，是不现实的。

要点

• 1981—2011年债券约7.8%实际收益来自双重红利。
• 红利一：1981年约16%的极高初始息票。
• 红利二：利率持续大降带来的资本利得。
• 如今利率已低，双重红利不复存在。
• 作者警示不可把债券过去的好成绩线性外推。

常见误区

• 把过去三十年债券的高收益当成债券的"常态"：它来自特殊的利率下行周期。
• 以为债券永远稳赚高收益：利率低位时债券既无高息票也缺资本利得。
• 忽略利率方向：利率上行期债券会遭遇价格下跌。

编者注

• 勘误原书称"债券要再实现7.8%实际收益率，唯一可能是物价30年下跌近6%"。但按算术，若30年累计仅下跌6%，实际收益只有约2.2%，远非7.8%；正确说法应是物价"每年"下跌约5.4%（按约2%名义收益率与7.8%实际收益倒推），"每年"二字疑为译文遗漏。
• 时效成书后债券确实转入熊市：2013—2023年10年期美债收益率由约1.5%升至约5%，2022年综合债券指数跌约13%、长期国债跌约30%，验证了作者的警告书外。

多方视角

作者的看法

西格尔认为1981—2011年债券约7.8%的实际收益来自高息票与利率下降的资本利得这一双重红利，如今利率已低，未来难以复制。

不同的看法

• "利率无法低于零"的论断后来被打破：2014—2021年欧洲、日本出现长期负利率，债券仍可能靠利率进一步下降获利书外。

支持作者的理由

• 2022—2023年债券市场经历数十年来最大熊市：10年期美债收益率由约1.5%升至约5%，2022年美国综合债券指数跌约13%、长期国债跌约30%，印证了作者的警告书外。