外国债不宜核心

核心讲解

作者对外国债券的总体结论相当干脆：对于一个精心构建的投资组合，外币计价债券没有发挥任何作用。这是前面两层风险叠加后的结论。第一层是汇率：未对冲的外国债在危机时与风险资产同跌，起不到美债那样的保护作用；第二层是利益一致性：外国政府的外部持有人在危机中处境可能比公司债持有人更差。作者进一步指出，外汇的长期预期收益约为零——不同货币间的利差大致被汇率变动抵消，承担外汇风险没有对应的长期补偿。若做对冲，外国债又退化成美债的近似品，既然如此不如直接持有美债。于是无论对冲与否，外币债都无法给以美元为本币的投资者提供独特价值，作者因此主张把它排除在核心组合之外。

要点

• 作者认为外币计价债券对精心构建的组合没有作用。
• 未对冲：危机时与风险资产同跌，无避险功能。
• 对冲后退化为美债近似品，不如直接持美债。
• 外汇长期预期收益约为零，承担汇率风险无长期补偿。

常见误区

• 以为买外国债就是分散、国际化。
• 忽视外汇风险没有长期预期补偿。
• 把对冲后的外国债当成独立资产类别。

编者注

• 观点“外币债对组合没有作用”是作者的判断：对冲后的国际债券仍可扩大发行人分散度，详见「多方视角」。

多方视角

作者的看法

外国债券对精心构建的组合没有作用，不宜作核心资产。

不同的看法

• 对冲后的国际债券（如Vanguard Total International Bond）可提供与美债接近的收益并扩大发行人分散度，对冲成本取决于利差。
• Campbell等（2010）主张对债券做对冲、对股票不必，说明国际债券在对冲后仍有分散价值。

支持作者的理由

• 外汇预期收益为零，未对冲外债在危机中多与风险资产同向。
• 对冲操作增加复杂度与成本。