汇率与通胀循环

核心讲解

在外汇市场的反身性里，作者区分出两种自我加强的循环。一种是恶性循环：货币开始贬值，进口商品变贵，推高国内通胀；通胀抬高物价、削弱出口竞争力，货币进一步贬值，如此循环往复。另一种是良性循环，方向相反：货币升值，进口变便宜、通胀受抑；低通胀又增强货币吸引力，吸引资本流入，汇率继续走强。作者强调，这两种循环都和传统的"市场自动趋向均衡"图景格格不入：它们不是围绕一个均衡点小幅波动，而是把汇率、利率、通胀和经济活动一并推向极端。不过只要这种自我加强关系能维持，它们也会呈现一种近乎均衡的稳定假象；问题在于，持续越久越脆弱，最终必然自我逆转，启动一轮方向相反的循环。需要说明的是，"贬值—通胀"这种恶性循环在1970年代的英国、意大利等国确实出现过，但汇率传导到通胀的程度因国而异，近几十年各国的传导系数整体是下降的。书外

要点

• 恶性循环：贬值→进口变贵→通胀→进一步贬值。
• 良性循环：升值→进口便宜→低通胀→吸引资本继续升值。
• 两循环都把汇率、利率、通胀推向极端，而非收敛。
• 越持续越脆弱，最终自我逆转为反向循环。

常见误区

• 把恶性循环当成必然、不可打破。
• 以为良性循环可以永远维持。
• 忽略汇率对通胀的传导因国而异。

编者注

• 观点恶性循环/良性循环是作者的术语；"贬值推高通胀再加剧贬值"在1970年代英、意等国出现过。
• 时效汇率对通胀的传导系数近几十年总体下降（Taylor 2000）；2021—2023年通胀回升使"汇率传递"再次受到关注。

多方视角

作者的看法

货币贬值推高通胀并加剧贬值是恶性循环，反之是良性循环。

不同的看法

• 汇率对通胀的传导程度因国、因时而异，并非必然形成持续恶性循环。

支持作者的理由

• 1970年代英国、意大利确实经历过贬值—通胀的螺旋。